CNY：7.3上方的思考
昨天USDCNY中间价站上7.2，即期站上7.3，CNH-CNY价差拉大到300pips左右……一时间，外汇市场有些风声鹤唳的感觉。
本轮人民币汇率破位并不难理解。近期分享《估算新一轮关税对出口的影响》提到，懂王关税或导致中国出口增速下降10%左右，外贸部门面临自2008年以来最严峻的外部冲击。此外，前期被压制的客盘购汇需求近期也呈现回升态势，这也是CNY盘面的一股新力量。
此外，本轮CNY破位还有个背景：汇率政策维持相对克制状态。笔者认为，中间价7.2并不代表什么政策信息（毕竟2022-2023中间价曾数次站上7.2）。但客观而言，在这波USDCNY冲上7.3的过程中，在岸市场的B/S掉期没有放量、离岸市场的CNH TN始终宽松……一揽子指标显示，汇率逆周期政策维持相对克制状态。
注：编制方法参考《CNY：逆周期的逻辑》
往后看，怎么看待关税2.0时代的人民币汇率？笔者认为汇率政策仍然是至关重要的因素。7.3的位置应该会守一守，不会放任USDCNY进入7.4以上的“无人区”，理由主要有几点：
1、与2018年不同，2025年不太可能通过贬值对冲出口压力。2018年的起点是6.2，而2025年的起点是7.3；2018年关税幅度是10%-25%，而2025年关税幅度是50%以上。简单对比可知，本轮周期不太可能通过贬值对冲出口压力。
2、人民币的性质也与2018年不太一样了。2018年的人民币很大程度上是个贸易货币，而2025年的人民币有更强的金融属性。从金融安全的角度讲，政策也需要防范单边贬值带来的资本外流压力。
3、积极有为的国内政策需要相对稳定的币值环境。昨日，ym宣布为证金公司提供流动性支持，“中国版平准基金”出手，八只被国家队青睐的交易所ETF录得创记录的单日420亿净流入……显然，积极有为的国内政策正在路上，这也需要相对稳定的币值环境。
再说，中美关税2.0本质上拼的是经济韧性。守一守，可能美国那端就先躺下了……
进一步推演，如果在7.3上方，汇率政策维稳强度上升，最顺畅的交易方向在哪？离在岸掉期。开年以来，CNH-CNY掉期点差从1000点降至最低350点，近期又回升至460点左右。往后看，如果汇率维稳力度强化，CNH-CNY掉期点差可能重新走阔，掉期端的交易机会将比即期端更加清晰。
总结今天的分享：
1、在严峻的外部冲击下，人民币汇率fixing与spot双双破位，而汇率政策迄今维持相对克制状态；
2、往后看，怎么看待关税2.0时代的人民币汇率？笔者认为汇率政策仍然是至关重要的因素。7.3的位置应该会守一守，不会放任USDCNY进入“无人区”；
3、进一步推演，若后续汇率维稳强度上升，最顺畅的交易方向在外汇掉期（离在岸价差走阔）。守得云开见月明，经济韧性之争，说不定先躺下的是懂王……
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